本文由彭博商品指數產品經理 Jim Wiederhold 撰寫。
進入 2025 年，黃金迎來了五十年來最亮眼的開局。在貿易政策不確定性、美元貶值、股市波動加劇加上對避險資產及價值儲存的普遍需求等多重因素推動下，金價屢創歷史新高。 黃金作為近三千年交易歷史中最受歡迎的避險資產和價值儲存工具，其地位始終穩固。我們有理由相信，金價將持續上漲，誠如彭博宏觀策略師 Simon White 所指出，歷史上不乏類似先例。此輪金價漲勢主要由散戶投資者推動，截至 2025 年 4 月 24 日，所有實體黃金 ETF 的管理資產規模已達到創紀錄的 3,480 億美元，進一步印證了這一趨勢。
若金價在 2025 年大部分時間維持超買狀態後最終失去上漲動力，尋求更廣泛商品曝險的市場參與者可考慮彭博商品指數（BCOM）或彭博增強型轉倉收益（BERY）指數中的多元化商品組合。 自 1975 年以來，現貨黃金價格曾約250次創下歷史新高。在每次金價創下新高後， BCOM 總報酬指數在隨後一個季度的平均漲幅達 5%，而未來一年的平均增長則達到 14%。 圖 1 顯示，金價創新高的時期往往集中在大約兩年內，隨後經歷數年（甚或是數十年）的盤整，方能重啟漲勢。這一次，金價已連續一年半不斷創下新高點。
儘管黃金歷來被視為對抗通膨的避險工具，但近年來，與能源等行業相比，黃金和貴金屬對通膨變化的敏感度普遍偏低。相比之下，由於納入能源和工業金屬商品，廣泛的商品曝險對通膨變化表現出比貴金屬更高的敏感度。在近期的部落格中，我們已深入探討商品指數的通膨對抗特性。如圖 2 所示，相較於其他避險資產，黃金今年的表現尤為突出，跑贏日圓和瑞士法郎（兩者今年迄今均上漲約 10%）。 固定收益類資產今年則錄得小幅增長。若金價今年迄今的表現得以延續，2025 年有望成為 1970 年代以來黃金表現最亮眼的年份之一。 在 2008 年金融危機期間，黃金價格上漲 31%，而在新冠肺炎疫情爆發的第一年，金價亦錄得 25% 的漲幅。儘管如此，兩者仍不及今年以來 26% 的漲幅。 不過，在金價劇烈走高後，可能會出現修正回調。
根據 14 天相對強弱指標（RSI）顯示，黃金已處於超買狀態。此外，由於各國央行在去年大量增持黃金儲備，加上近期散戶投資者積極買入實體黃金 ETF，黃金可能已面臨過度持有。然而，儘管多數買盤持續湧入，但自上個季度中期以來，有一類投資者似乎一直在減少黃金投資曝險，這便是黃金期貨的持有者，他們在年初金價接近歷史高點時持有多頭部位，但隨著最近金價上漲，可能已經獲利了結。考量到當前股市的脆弱性，這些經驗豐富的期貨投資者可能會將他們的投資曝險範圍從黃金擴展到彭博商品指數（BCOM）或彭博增強型轉倉收益（BERY）指數所涵蓋的多元化商品類別。 事實上，BCOM 期貨的交易量已見顯著增長，新推出的行業期貨交易亦表現活躍，其中 BCOM 能源期貨更在上市後不到一個月便完成了首筆交易。
在金價快速上漲後，市場參與者將目光投向白銀，尋求下一個潛在動能，這確實有其道理。圖 3 顯示了過去 10 年黃金和白銀的平均季度表現。 黃金在 2025 年第一季度上漲了 19%，創下近十年來最佳的單季表現。回溯過往，黃金在第一季度通常表現最為突出，近十年平均漲幅達 4%。白銀價格的走勢則多半滯後於黃金，其最佳表現季度落在第二季，平均漲幅為 4%。
雖然未來的表現無法預測，但歷史模式顯示，白銀價格走勢有時會先落後於黃金，隨後再展現補漲現象。因此，若市場參與者將投資曝險由黃金轉倉至較不昂貴的金屬，白銀有望成為今年下一個上漲的商品。宏觀對沖基金交易通常採取趨勢策略，很可能在這波金價走高的行情中持有黃金多頭部位。圖 4 顯示，美國商品期貨交易委員會（CFTC）的淨黃金期貨部位在 2023 年最後一個季度維持中性，隨時穩步攀升，在 2024 年底已達到近 20 年期貨部位資料歷史中的新高。然而，進入 2025 年，黃金的淨多頭部位已大幅回落，可能是因為部分參與者已獲利了結；與此同時，儘管白銀連續幾年出現供應短缺，其多頭部位仍相對偏低。
試圖將白銀等這一類商品視為黃金資產配置的直接替代，實非易事。畢竟，超過一半的白銀需求是源自工業與再生能源領域。再者，白銀素來也是波動性較大的商品之一，因此透過 BCOM 或 BERY 等指數，以當前約 4-5% 的權重適量持有，或能有效改善經風險調整後的報酬率。多元化商品指數提供了更廣泛且更均衡的曝險，並有望提高報酬率，尤其是在黃金價格快速創下新高後，市場可能出現修正回調。在這種波動劇烈的環境中，市場參與者或將伺機獲利了結。儘管黃金作為最珍貴的金屬，在 2025 年伊始經歷了一波強勁漲勢，但若轉向廣泛的商品曝險，或能為市場參與者帶來一線曙光，助其安然度過今年餘下時間可能出現的動盪。